[摘要] 政策面：整体相对宽松，因城施策。在“去库存”背景下，上半年政策面及资金面整体延续宽松，先后下调非限购城市首付比例及交易环节契税、营业税。
5 月重点首套房平均贷款利率为4.49%，环比下降0.03 个百分点，继续创历史新低。分省市来看，由于各地方库存及房价涨跌的差异，根据两会“因城施政”指导方针，3 月上海、深圳相继出台楼市收紧新政， 4、5 月南京、合肥及一线周边区域亦出台相关指导政策，而大多数高库存省市则依旧以政策扶持为主。下半年经济下行压力尤在，房地产仍是拉动经济回升的重要因素，预计下半年政策及资金面大概率延续现状，大幅收紧及松动均为小概率事件。
基本面：增速高位下行，大分化格局延续。1）整体景气回升、区域分化明显。1-5 月商品房销售面积同比增长33.2%，30 个重点城市成交同比增长44.1%。基本面轮动逐步向事线蔓延。持续库存消耗带来上半年房企补库存的集中释放，核心一事线城市成为主流房企争夺的焦点，5 月一、事线城市土地成交平均溢价率分别高达110%和69%。2）库存分化决定政策、量价分化。从各城市去化月数来看，南京（1.5 个月）、合肥（2.3 个）等低库存城市后续房价仍有上涨压力，沈阳（20.5 个）、大违（19 个）等高库存城市则可能出台更多扶持政策。3）鉴于当前宽松的货币环境，销售反转或投资断崖式下跌也将是小概率事件。中性假设下，预计全年房地产投资增速6.7%，销售面积同比增长9%。
房企：中小房企的转型退出与领头羊的新探索。1）地价高企、盈利能力下滑叠加行业中长期景气度向下，加上部分房企在资本市场上的诉求，2014-2015 年房企经历新一轮转型潮，大量中小房企凭借其资金优势及政企资源，逐步退出地产行业或拓展第二主业。2）行业龙头开发商近年积极布局长租公寓和物流地产。核心城市房企高企及持续人口流入，加上政策扶持，长租公寓前景广阔，而开发商相比现有长租公寓品牌，在房源的获取、与传统新房销售及物管业务的协同上均具有得天独厚的优势。目前我国人均物流设施面积仅为美国的八分之一，其中现代物流设施占比仅3%。伴随零售消费升级、电商快速发展，物流地产仍具有较大发展潜力，开发商在拿地选址、规模化地产协同上相比现有物流地产商优势明显。
投资建议：精选个股，寻找确定性。下半年行业基本面由于基数抬升及政策边际效应递减，景气将逐步放缓，建议投资者精选个股，同时把握转型个股及央企国企改革等主题性投资机会。1）持有型物业价值重估进行时：
布局一事线城市的持有型企业，由于低资本开支及低新增土地，在房价上升过程中面临土地价值重估风口。2）低估值高成长高股息率个股：华夏、北京城建、招商蛇口等。3）转型及主题：安全至上，寻找确定性。随着政策收紧跨界转型，关注具有安全边际的转型个股广宇、宊都、空港；国企央企改革背景下的潜在受益标的南国置业。地产板块自2015 年上半年以来已持续调整一年多，估值已经一定程度反映对未来政策负面的预期。同时在去库存大背景下，部分热点城市的政策收紧难以带来大范围政策转向。风险偏好下行背景下，市场将更加注重确定性，当前板块估值及基金仓位均处于历史低位，维持 “强于大市”评级。
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